Такой понятный и загадочный P/E

Партнерский материал

P/E — коэффициент, который показывает время, за которое окупятся вложения в акции. Самое интересное в данном коэффициенте то, что фактически его «переворот» — E/P — это значение доходности, очищенной от инфляции, при условии нулевого развития компании. Это отличается от стандартных толкований этого коэффициента, но, как показывает практика, именно такая трактовка является правильной. Почему это так, вы сможете узнать, прочитав материал до конца.

Р/Е – пожалуй, самый знаменитый из коэффициентов, которые используются при оценке стоимости акций. Много спорят, низко или высоко по этому коэффициенту стоят фондовые рынки тех или иных стран. Поговорим и мы.

1. Определение коэффициента P/E

Коэффициент Р/Е характеризует количество лет, за которые окупится акция. Считать его можно как в расчете на одну акцию, так и по компании в целом. Можно стоимость всей компании (Р) разделить на ее чистую прибыль (Е), а можно стоимость одной акции разделить на прибыль, приходящуюся на одну акцию, — результат будет одинаковым. Несложно посчитать данный коэффициент для отдельных отраслей (стоимость компаний отрасли делим на их суммарную прибыль) или даже для фондового рынка той или иной страны.

2. Переворот коэффициента P/E

Р/Е — это количество лет (оно же количество годовых прибылей). Тогда что такое Е/Р?

Е/Р — ежегодная процентная ставка, которую будет получать инвестор в процентах от вложений (цены приобретения акции) в виде чистой прибыли. Обозначим ее за R=Е/Р. Так как эта ставка фактически возникает из реальной котировки акции на рынке, то ее порой называют требуемой инвестором доходностью. Что из себя представляет эта доходность, поговорим ниже.

3. Урок математики

Мы знаем, что согласно теории дисконтированных денежных потоков, стоимость компании можно выразить (пускай несколько упрощенно, но будем использовать в качестве потоков значение чистой прибыли Е) в виде бесконечного ряда:

Сумма ряда стремится к значению E/R, да, такая сложная, бесконечная сумма дробей стремится к такой простой дроби. Выкладки приводить здесь не будем, не верите – проверьте. Что интересно — получилась та же дробь, что из предыдущего абзаца. Таким образом, при условии постоянства прибыли (а об этом речь пойдет ниже) и зная текущую стоимость, можно посчитать, какую ставку вы будете получать. Впрочем, коэффициент Р/Е мы уже переворачивали ранее.

Известно также, что если прибыль Е растет с неким средним темпом G, то

и эта сумма стремится к E/(R-G). Опять же выкладки приводить здесь не будем, не верите – проверьте.

Эти равенства очень важно запомнить! Также отметим, что в первом случае на сумму первых 10 членов (то есть прибыли за первые 10 лет) приходится 84% от общей стоимости компании, а во втором случае – около 74%. То есть ближайшие десять лет вносят основной вклад в оценку текущей стоимости,
это необходимо отметить для понимания последующих расчетов.

4. Практика

На практике мы знаем текущую прибыль Е (например, достаточно точно прогнозируем прибыль текущего года), естественно, знаем текущую цену Р – отсюда известно и значение Р/Е.

Согласно выше описанному Е/Р=R-G или R=Е/Р+G, правильно использовать именно эту формулу, так как именно она существует на практике, сейчас объясним почему.

Что же такое G на практике и почему она не равна нулю? G – темп роста прибыли бизнеса в будущем, в нем непременно будет две составляющих: G= (1+i)*(1+a) – 1, или можно проще: G=i+a, где i – инфляция, фактически рост цен на продукцию компании при сохранении нормы прибыли (доля себестоимости, например, постоянна) – приводит ровно к такому же номинальному росту прибыли, равному темпам инфляции (исторически инфляция >0, так как печатать деньги было и будет проще, чем производить блага); a – реальный рост прибыли из-за развития бизнеса, в среднем по экономике он равен реальному росту ВВП (который может быть и отрицательным, но все же прогресс берет свое, и в целом статистика говорит о положительном значении этого показателя), хотя у каждой конкретной компании он свой — больше или меньше среднего (а точнее средневзвешенного) значения изменения ВВП.

Таким образом, например, при Р/Е = 10, при уровне инфляции в ближайшие 5-10 лет 5% годовых и росте ВВП на этот же срок в размере 3% в год инвестор фактически будет получать номинальную ставку от владения таким бизнесом R=10%+5%+3%=18%. Согласитесь несколько больше, чем кажется при взгляде просто на Р/Е?

Стоит отметить, что при росте значения P/E доходность на окне год-два может быть значительно выше. Разберем, почему так происходит. Допустим P/E=4, а P=100, тогда E=25 (E=100/4). Через год компания заработала предполагаемый размер прибыли и, соответственно, стоимость ее капитала стала на 25 единиц больше. В этом случае размер прибыли уже следующего года E составит 31,25 (с учетом реинвестирования прибыли прошедшего года с той же рентабельностью). Если предположить, что значение P/E за прошедший год возросло до 5, то в этом случае стоимость компании P будет составлять 156,25 (P=31,25*5), что при начальной стоимости компании в 100 единиц соответствует доходности в 56,25% на годовом окне.

5. Пример. «Газпром».

При цене за акцию 200 руб. Р/Е=4 на 2011 год среднегодовой рост на ближайшие 3-4 года (возможно и на десять лет), по нашим прогнозам, будет таков: ВВП около 4-5%, инфляция 7-8%. Тогда R=25%+7%+4%=36%! В условиях укрепления рубля значения этих доходностей близки к валютной доходности, и это в рамках одной из крупнейших компаний в мире! Неужели такие высокие риски? Впрочем, «Газпром» с его текущей стоимостью – далеко не самый интересный актив, который есть у нас на рынке.

И еще. У нас в стране очень низкие ставки по долгам (например, у того же «Газпрома» 6,5-7%), а ставка владения акциями, на наш взгляд, просто огромна. Логичным представляется увеличение долгового бремени (в рамках допустимого, в крайности впадать не нужно) с целью выкупа собственных акций – это было бы эффективным средством увеличения курсовой стоимости и существенного повышения доходности акционеров с точки зрения доходов на одну акцию.

6. Самое интересное (вместо выводов)

• фактически Е/Р=R-i-a – значение реальной доходности, то есть доходности, очищенной от инфляции, при условии, что цены на продукцию компании будут увеличиваться с темпами инфляции, и при допущении, что развитие компании нулевое;
• если компания в будущем будет демонстрировать высокие темпы роста именно из-за развития и/или цены на ее продукцию будут расти стабильно выше инфляции (i), то Р/Е такой компании может и даже должен быть выше;
• при высоких темпах роста экономики Р/Е в развивающейся стране должен быть больше, чем Р/Е в развитой стране.

7. Вместо эпилога. Россия – Наша Russia... ведь только в нашей стране… такие возможности…

Любителям доходности в иностранной валюте, да и доходности вообще:

• по нашему мнению, в ближайшие годы ожидается укрепление (или как минимум стабильность) российского рубля, то есть высокие темпы нашей инфляции в рамках владения российским бизнесом будут давать неплохую доходность;
• мы прогнозируем высокие темпы роста реального российского ВВП (выше американского и европейского);
• сейчас наблюдаются низкие значения Р/Е (и, как следствие, высокие значения Е/Р) отдельных компаний (и даже отраслей).

Дерзайте, стать состоятельным не так и сложно!

P.s. Мы приглашаем всех, кто внимательно прочел данную статью, принять участие в акции «Призы любознательным». «Призы любознательным» — это акция, участие в которой даст вам возможность, ответив всего на три вопроса к тексту статьи, стать владельцем паев фондов под управлением компании «Арсагера» на 1000 руб.

Вопросы к статье:

Что фактически означает E/P?

• E/P — это ставка, которая выражает эффективность использования компанией собственных средств
• E/P — это номинальная ставка, которую будет получать инвестор в процентах от вложений (цены приобретения акции) в виде чистой прибыли, при условии, что инфляция не равна нулю
• E/P — это ставка дисконтирования
• E/P — это ставка реальной доходности, при условии, что цены на продукцию компании будут увеличиваться с темпами инфляции, и при допущении, что развитие компании нулевое, а доля себестоимости в расходах постоянна

Каким, с математической точки зрения, должен быть уровень P/E в развивающихся странах с высоким темпом роста экономики по сравнению с уровнем P/E в развитых странах?

• Вследствие процесса глобализации уровень P/E во всех странах должен быть на одном уровне
• При высоких темпах роста экономики Р/Е в развивающейся стране должен быть не выше, чем Р/Е в стране с развитой экономикой
• Независимо от темпов роста экономики P/E в развитых странах должен быть выше, чем P/E в развивающихся странах
• При высоких темпах роста экономики Р/Е в развивающейся стране должен быть выше, чем Р/Е в стране с развитой экономикой

В каком случае инвестору стоит ожидать наибольшего прироста покупательной способности своих вложений?

• P/E = 5, ожидаемая инфляция = 7%, ожидаемый рост ВВП = 5%
• P/E = 4, ожидаемая инфляция = 5%, ожидаемый рост ВВП = 4%
• E/P = 15%, ожидаемая инфляция = 9%, ожидаемый рост ВВП = 3%
• P/E = 4, ожидаемая инфляция = 4%, ожидаемый рост ВВП = 5%

Принять участие в акции

____________________________________________________________________________

«УК «Арсагера»
194021, Санкт-Петербург, ул. Шателена, дом 26А БЦ «Ренессанс», 8-й этаж.
Тел. (812) 313-05-30
arsagera.ru
Лицензии ФСФР России: № 21-000-1-00714 от 06.04.2010, № 078-10982-001000 от 31.01.08

Фото: pixabay.com