Партнерский материал
Если не выносить сор из избы, то в избе будет грязно.
Наблюдение
Скандалы, связанные с подозрениями в злоупотреблениях в ряде крупных компаний, занимающихся управлением капиталом, серьезно подорвали доверие к этой отрасли, которое и до кризиса было не очень высоким, а в ходе кризиса многократно снизилось в связи с всеобщим разочарованием в фондовом рынке. В компании «Арсагера» долго сомневались, стоит ли публиковать этот материал, не усугубит ли он и без того непростую ситуацию в отрасли. Но в конечном итоге пришли к выводу, что только рассказывая правду можно изменить ситуацию в лучшую сторону. В этом материале мы расскажем о возможных злоупотреблениях при доверительном управлении и о том, как можно защититься от них.
Занижение (доходности) результатов управления 
Это манипуляции с активами, изменяющие фактическую доходность портфеля. Например, по портфелю клиента удается получить хорошую доходность 80-100% (благодаря росту рынка, или благодаря правильному выбору активов управляющим, или просто в результате спекуляции, которая по счастливой случайности оказалась удачной). Но после этого может появиться идея: а зачем ему (клиенту) так много, он и от 40% будет «прыгать до потолка». Ведь в банке он все равно больше 10% не получит. После этого проводится ряд убыточных сделок, и «лишний» результат оседает на нужной компании-«прокладке».
Сброс на клиента «плохих» активов
Это частный случай занижения результатов управления. Если компания при управлении собственными средствами приобрела неудачные активы, возникает соблазн «перекинуть» их на клиента. Естественно, «законным» путем: не напрямую, а через «прокладку». Это, например, бывает с облигациями, по которым ожидается дефолт, но клиент этого еще не знает, а компания уже в курсе (особенно если она же выступала организатором размещения этих облигаций и хорошо знает экономическую ситуацию у заемщика).
Завышение (доходности) результатов управления
Технически это те же самые манипуляции с активами, только «в плюс» клиенту. Кажется нелепым? Все очень просто: клиенту рисуют красивую доходность на начальном этапе сотрудничества для того, чтобы стимулировать его «добавить» денег. Потом эти деньги забирают, иногда вместе с деньгами клиента. А еще это может быть связано с получением дополнительной комиссии «за хороший результат».
Иногда такую тактику применяют ПИФы, особенно молодые, для раскрутки, когда посторонних клиентов еще мало и большинство паев принадлежат собственнику, тесно связанному с управляющей компанией. ПИФ проводит «выигрышные» сделки с компанией-«прокладкой». Собственник практически всех паев как бы «выигрывает» деньги у компании-«прокладки» (в которой тоже его деньги) в пользу ПИФа. Реальных потерь он при этом не несет – деньги просто перетекают из одного кармана в другой. На графике это выглядит как впечатляющий результат управления. Однако при внимательном изучении видно, что изменение стоимости пая, при таких манипуляциях вообще не совпадает с динамикой фондового рынка (индексов).
Манипуляции с ценами на акции
Для описанных выше махинаций, как правило, выбираются низколиквидные акции «третьего-четвертого» эшелона, по которым очень велика разница между ценой спроса и предложения (спрэд). Тогда манипулятивную сделку можно провести «внутри» спреда. Если вы увидели в своем портфеле сделку, совершенную с такими бумагами – это точно повод потребовать разъяснений. Иногда сделка и не проводится – например, для получения комиссии управляющий сам (своими деньгами) «нарисует» котировку по таким бумагам к концу отчетного периода.
Использование средств клиентов для манипуляций ценами на акции (front-running)
Первый вариант: купить низколиквидных акций – «разогнать» их стоимость, рисуя большой потенциал роста в своих аналитических обзорах – перепродать в портфели клиентам существенно дороже. Второй (более мягкий) вариант: купить акции, а для «разгона» их стоимости использовать средства клиентов.
Возможность сотрудников управлять личными портфелями тоже создает широкий спектр конфликтов интересов, например, соблазн использовать информацию о сделках клиента в личных целях.
Конфликт интересов: андеррайтер – управляющий
В крупных финансовых группах (ФГ) обычно представлен широкий спектр возможных услуг. Это приводит к конфликту интересов между подразделениями. Например, ФГ организует размещение акций или облигаций (IPO). В ходе размещения эти ценные бумаги очень часто попадают в портфели клиентов по доверительному управлению – и неважно, выгодно это для клиента или нет.
Когда ФГ выступает организатором размещения, ее задача – продать ценные бумаги как можно дороже. Когда ФГ управляет портфелем клиента, ее задача – купить акции как можно выгоднее (то есть дешевле). К сожалению, встречаются совершенно безобразные случаи, когда перед IPO организаторы рисуют фантастические перспективы, «вдувая» акции клиентам, а через несколько месяцев после IPO берут и уменьшают свою оценку стоимости акций в разы. И им наплевать на клиентов, купивших эти акции по высоким ценам – они свою комиссию получили от компании, выпускавшей акции.
Конфликт интересов: брокер – управляющий
Если в ФГ одновременно предоставляет брокерские услуги и услуги по управлению капиталом, то возникает другой конфликт интересов. Вознаграждение брокера зависит от того, как часто клиент совершает сделки. Его задача – максимально стимулировать клиента к совершению сделок. Задача управляющего – минимизировать расходы клиента при управлении и совершать сделки как можно реже – только когда это действительно выгодно для клиента.
Необоснованные сделки
Описанная ситуация хорошо объясняет, почему в некоторых компаниях очень любят закреплять каждый портфель за «индивидуальным» управляющим, который является убежденным спекулянтом и искренне верит в то, что совершая 200-300 сделок в день, приносит «пользу» клиенту. Зачастую это ведет к немыслимым ситуациям: в рамках одной компании в некоторых портфелях ДУ акции «Газпрома» могут продаваться, а в других покупаться, потому что управляющие этими портфелями имеют разную точку зрения на эти акции (и у них это считается нормальным). Брокер при этом очень доволен.
Конфликт интересов: минимальная гарантированная доходность (МГД)
Законодательство не запрещает принимать средства по индивидуальным договорам доверительного управления с минимальной гарантированной доходностью. Более того, для пенсионных резервов НПФов МГД напрямую предусмотрено законодательством.
Само по себе это не является злоупотреблением. Но ведет к ситуации, когда у компании появляются портфели «разного сорта». Особенно остро этот конфликт интересов проявляется в ситуациях, когда по портфелям с МГД получены убытки. Возникает соблазн компенсировать эти убытки, за счет портфелей, где нет МГД.
Парадоксально, но даже портфели с МГД не особо защищены. В отличие от банков, где строго отслеживается достаточность собственного капитала для покрытия обязательств, управляющая компания может выдать любой объем гарантий. Если вам предлагают доверительное управление с МГД, поинтересуйтесь размером собственного капитала УК и объемом средств, принятых на условиях МГД. А заодно постарайтесь узнать, какой объем средств на условиях МГД они планируют привлечь в будущем (пока вы будете их клиентом).
Вольная трактовка результатов управления
Если клиент при передаче средств в управление нечетко определил меру риска, управляющий сможет обосновать любой результат своей работы, свободно перемещаясь по всему полю «риск-доходность» и утверждая, что высокая доходность получена при минимальном риске, а низкая доходность – результат высокой надежности. На деле высокая доходность может означать, что клиент реально нес высокий риск, а управляющий его об этом не предупредил. В другом случае низкая доходность может объясняться плохой работой управляющего, а не высокой степенью надежности.
«Эффект храповика» при выплате вознаграждения
Вознаграждение управляющей компании, как правило, состоит из двух частей: 1) фиксированный процент от объема портфеля; 2) процент от результата. Иногда во второй части возникает «эффект храповика». Когда портфель растет, берется вознаграждение. После этого он падает – в этом случае вознаграждение естественно не взимается. Но потом, когда он снова начинает расти, с этого роста опять берется вознаграждение. И так может повторяться много раз. Возникает забавная ситуация: портфель клиента практически не изменился, а он заплатил управляющему огромную комиссию за результат. Необходимо проверять в договоре условие о том, что комиссия за результат выплачивается только в случае превышения предыдущей максимальной стоимости портфеля.
Возможно, мы перечислили не все способы. Если вы знаете другие – напишите нам о них. Мы дадим свой комментарий и проанализируем возможные пути защиты.
P.s. Мы приглашаем всех, кто внимательно прочел данную статью, принять участие в акции «Призы любознательным». «Призы любознательным» — это акция, участие в которой даст вам возможность, ответив всего на три вопроса к тексту статьи, стать владельцем паев фондов под управлением компании «Арсагера» на 1000 руб.
Вопросы к статье:
В каких ситуациях может возникнуть конфликт интересов?
- Если УК не предоставляет гарантии минимальной доходности
- Если ФГ одновременно предоставляет брокерские услуги и услуги по управлению капиталом
- Если вознаграждение УК не включает процент от прибыли
- Если финансовая группа выступает как брокер и как депозитарий
Что из перечисленного может не являться злоупотреблением?
- Фронт-раннинг, в случае получения положительного результата управления клиентским портфелем
- Получение отрицательного результата на растущем рынке
- Занижение текущих результатов управления при наличии МГД с целью компенсации убытков в будущем
- Завышение результатов управления
Когда возникает «эффект храповика» при доверительном управлении?
- Когда размер комиссии управляющего составляет более 25% от результата
- Когда вознаграждение взимается только при росте портфеля в отчетном периоде
- Когда вознаграждение взимается с учетом предыдущих убытков по портфелю
- Когда вознаграждение управляющего взимается независимо от результата управления
____________________________________________________________________________
ОАО «УК «Арсагера»
194021, Санкт-Петербург, ул. Шателена, дом 26А БЦ «Ренессанс», 8-й этаж.
Тел. (812) 313-05-30
http://www.arsagera.ru/
Лицензии ФСФР России: № 21-000-1-00714 от 06.04.2010, № 078-10982-001000 от 31.01.08
Фото: pixabay.com
