Как выгодно продать или купить компанию?

Сегодня многих наемных директоров и собственников бизнеса интересует ответ на вопрос: как выгодно продать компанию и не потерять деньги и репутацию при слиянии с другим бизнесом? Любая сделка должна проводиться в рамках определенной стратегии и невозможна без оценки стоимости компании. Речь идет о таких аспектах, как поиск компании-цели, стратегические критерии выбора, соответствие компании-цели (компании-мишени) и компании, которая совершает покупку и т.д. Оценка здесь используется, скорее, как механизм, но его действие нужно понимать. Руководителям важно иметь представление хотя бы на уровне понимания отчетов оценщиков и того, на какие моменты стоит обратить внимание при ведении переговоров.

Какие вопросы чаще всего интересуют управленцев высшего звена и собственников при оценке компании и сделках по M&A? Это могут быть вопросы, связанные с оценкой стоимости собственного капитала для непубличной компании, новых методов оценки, определением коэффициента-Бета для непубличных компаний. Если вопрос касается темы слияния или поглощения (M&A), то чаще всего не хватает структурированных знаний об этапах сделки, о том, какие вопросы следует задавать при проведении финансового, коммерческого или юридического дью-дилидженс (англ. due diligence — должная проверка), о современных тенденциях на рынке слияний и поглощений: события, предпосылки, причины успешности и неуспешности сделок, структура финансирования и т.д.

Вот наиболее распространенные цели компаний-покупателей и компаний-продавцов:

Цели компаний-покупателей

Цели компаний-продавцов

Выход на новые рынки, увеличение доли на рынке
Улучшение системы маркетинга или продаж
Расширение ассортимента
Экономические выгоды (например, увеличение дивидендного потока)
Повышение эффективности управления
Расширение НИОКР
Приобретение новых технологий
Диверсификация бизнеса
Налоговые мотивы (защита от поглощения или использование избыточного капитала)

Актуальная сегодня проблема старения собственника: личное желание уйти из бизнеса и отсутствие преемника
Несоответствие подразделения стратегическим целям компании
Проблема соблюдения юридических требований
Финансовые затруднения
Решение конфликта между акционерами
Защита от поглощения
Возможность достижения стратегических целей вместе с компанией-покупателем

Кто кого покупает

Последнее время во всех странах Центральной и Восточной Европы (нельзя сказать, что только в 2013 году – этот тренд наметился с 2010 года) частные региональные компании, которые имели большие доли рынка до кризиса, внезапно столкнулись с проблемами ликвидности и нежеланием банков финансировать их оборотный капитал. Некоторым мультинациональным компаниям стало невыгодно оставаться на рынке, так как они оказались далеки от лидирующих позиций. Некоторые государственные компании так и не смогли оправиться от кризиса. Сильных и богатых региональных игроков все чаще стали покупать «задорого» транснациональные корпорации, чтобы избавиться от растущего конкурента. В странах Восточной Европы львиная доля M&A приходится на Россию: доля страны по количеству сделок – 30% и 60% – по стоимости.

Как «справедливо» оценить компанию

При справедливой оценке все определяется выбором метода, который зависит от спецификации компании и отрасли, где она работает. Всего есть три метода: доходный, затратный и сравнительный. Все они зачастую дают различные результаты оценки. Доходный метод используется компаниями, которые, по сравнению с балансовой стоимостью своих активов, генерируют большие денежные потоки. Затратный применяется, когда компании не приносят существенных денежных потоков, но обладают активами, справедливая стоимость которых может быть оценена достоверно. При сравнительном методе оценка идет по сопоставимым компаниям, либо по сравнимым сделкам, которые уже проходили на рынке. Если в отрасли есть много публичных компаний-аналогов, а оценивается непубличная компания, то можно использовать сравнительный метод. Когда аналог найти в стране сложно, то анализируются либо смежные отрасли, либо аналоги в других странах. Если аналог найти невозможно – обращаются к доходному методу оценки. В Российской практике нередко получается так, что доходный метод используется в качестве основного, а сравнительный – справочного, потому что он не дает надежных результатов из-за выбранного ненадежного аналога. По международным стандартам оценщик должен выполнить оценку любой компании всеми существующими методами. И если каким-то методом оценку осуществить невозможно, в отчете об оценке обязательно должно быть предоставлено обоснование.

Если говорить про Goodwill (разницу между справедливой стоимостью компании и той ценой, которая была за нее уплачена), то тут размер переплаты/премии, скорее, зависит от компании, чем от отрасли. От той выгоды, которую принесет планируемое слияние, от того, насколько ожидаемый синергетический эффект является гарантированным. Есть отраслевые ориентиры, но все зависит от конкретного случая. Можно привести пример, когда одну и ту же компанию покупали по разной стоимости в одной и той же отрасли: сначала к компании AIR-TouchCommunications вышла с предложением Bell Atlantic и предложила премию в 7% сверх справедливой стоимости акций, а потом Vodafone купил ее с премией в 43%. Вывод: все зависит от того, какая выгода будет от объединения двух компаний.

Как оценить риски в M&A сделках

Здесь все зависит от компании, которую покупают, и от ее отрасли. Если говорить про ставку дисконтирования, то расчет WACC (средневзвешенная стоимость капитала, по которой обычно дисконтируют денежные потоки) зависит от двух параметров: стоимости заемного и стоимости собственного капитала. Второй параметр определяется доходностью, которую требуют акционеры. Если риски достаточно высоки, то и стоимость собственного капитала будет высокой. Соответственно, это повлияет и на размер ставки дисконтирования в проекте.

Многое определяется тем, на какой стороне вы находитесь. Если вы являетесь продавцом или привлекаете финансирование в сделку M&A (слияние и поглощение), то ваши прогнозы будут менее консервативными: вы будете использовать меньшую ставку дисконтирования, потому что это позволит повысить стоимость компании на бумаге. А если речь идет о сотрудниках банка, которые это финансирование выдают, - они уже могут быть более консервативными. Но, вообще, можно сказать, что, хотя оценка и синергетического эффекта, и стоимости бизнеса базируются на математических методах, очень многое определяется субъективными суждениями.

В каком случае процесс M&A может быть крайне рискованным и провальным предприятием? Например, при диверсификации. Если вы занимаетесь торговлей продуктами питания, и купите гостиничный бизнес, не являясь экспертом в этой сфере, - дело, скорее всего, прогорит. Секрет в том, что если компания занимается диверсификацией, то под каждое направление бизнеса должен быть выделен отдельный управляющий-менеджер, который будет являться специалистом в этой области. Пример удачной диверсификации – это компания «Сити групп». Сейчас они занимаются предоставлением финансовых сервисов, но для многих станет сюрпризом, что компания в корнях своего основания имеет публичную американскую компанию, которая занималась производством консервных банок.

Как постичь искусство оценки

Да-да, вы не ослышались. Оценка компании – это не наука, а искусство. При структурированном представлении материала этим методам может научиться любой. Например, на тематических семинарах PwC участникам даются подробные разъяснения по традиционным методам, а также информация про новейшие и передовые методы, такие как скорректированная приведенная стоимость (APV) и экономическая добавленная стоимость (EVA). Если кто-то совсем не разбирается в теме – не страшно. Возможность отклониться от типовой программы и учесть различные запросы делает семинар полезным и для новичков, и для подготовленных участников.

Но, кроме теоретической подготовки, требуются практика и опыт. Можно обратиться к ресурсам и базам данных различных компаний, объединенных в сеть PwC, также есть доступ к внешним базам данных. Например, к терминалу Bloomberg, где содержится основная информация для оценки стоимости капитала компании. При необходимости всегда можно провести консультацию с экспертами и получить ответы на сложные вопросы (семинары носят учебно-консультационный характер). Согласно данным PwC, последнее время семинарами по оценке стоимости компании, M&A и оценке эффективности инвестиций все более активно начинают интересоваться банковские служащие: те, кто анализирует стратегические финансовые модели, подготовленные заемщиком, и те, кто занимается оценкой платежеспособности заемщика, когда привлекаются денежные средства в долг под какой-то проект или сделку M&A. Причем не только новички, но и профессионалы.

Напрашивается вопрос: почему профессионал сам не может решить свою проблему? Зачем ему принимать участие в семинарах? Работая даже в большой компании, он чаще всего находится в изоляции. Возможно, в компании работают один или два специалиста по определенной тематике, и им не с кем посоветоваться: все их коллеги – эксперты в других областях. На семинарах в PwC можно встретить близких по специальности людей, у которых есть схожие вопросы, установить с ними деловые контакты, обсудить проблемы, услышать мнение коллег. К тому же, даже глубоким профессионалам в своей области порой не хватает систематизации знаний.

Александр Белгородский, менеджер PwC (PricewaterhouseCoopers), PhD по корпоративным финансам

Фото: freeimages.com

+1990 Юрий Родионов Партнер, Москва 11 ноября 2013, 22:12

Кирилл Зубарев пишет: Сложно не согласиться...

Кирилл, вижу, что в определенных аспектах по сделкам МиА наши мысли сходятся. Поэтому решил поделиться небольшими открытиями. Наткнулся в различным монографиях на материалы, позволяющие глубже понять процессы сделок МиА это: ''Управление жизненным циклом корпорации'' Адизес, ''''Бизнес-перемены: 9 законов и 70 уроков настройки вашего бизнеса'' Андрей Теслинов, ''Идеализированное проектирование: Как предотвратить завтрашний кризис сегодня: Создание будущего организации'' Рассел Акофф и сотоварищи, ''Системное мышление: Как управлять хаосом и сложными процессами: Платформа для моделирования архитектуры бизнеса'' Гараедаги (ученик Акоффа). Рекомендую, хотел бы узнать, что Вы увидели для себя полезное. Ваш опыт в сделках и больше и масштабнее. У меня следующий: 1. 1997 г. (9 месяцев) Приобретал цех по переработке рыбопродукции, содал новую структуру, вывел проект на стадию выпуск продукции и продажи и продал это, т.к. это не был связанная диверсификация с основным собственным бизнесом - розничная и оптовая торговля ГСМ. 2. 2003-2005 г. Пригласили в стартовую команду для враждебного поглощения ''Мурманская авиационная компания'' (вертолеты и АНТ-2, сеть местных аэродромов). Правда я тогда не знал, что такое рейдерство и только потом понял, что это был рейдерский захват. Руководитель проекта, он же генеральный директор этой компании в прошлом (жертва предыдущего захвата), не понял, что в этом бизнесе нужен масштабный капитал, а заходил на кредитах под залог акций. Так как я был приглашен финансовым директором, то после захода разобрался в экономике предприятия и понял, что или надо ложиться под кого-то или срочно продавать, но новый/старый руководитель этого не понимал. Так как у меня дети уже закончили учебу в Москве, решил то же перебираться на историческую родину, при этом четко осозновал, что авиакомпании светит опять смена собственника. Так и произошло, банк взял управление в свои руки и приглашал меня вернуться. 3.2005 г. Руководитель проекта по созданию холдинга из поглощенных машиностроительных предприятий. Приглашали как руководителя на бизнес - план развития, а только на следующий день после окончательного обсуждения понял, что попал к черным рейдерам. Утешало только одно, что я был задействован в созидательной части. У них было одно поглощенное предприятие из машиностроительной области, а я с командой молодых специалистов за 45 дней должен был спрогнозировать - будет ли продоваем холдинг из предприятий заточеных на изготовление горношахтного оборудования, если да, то составить бизнес-план с выбором целей для поглощения, разработка программы развития при минимальых инвестиций и выход на IPO через 5-ть лет. Реально защитили концептуальную часть, но, так как начились наезды органов, то проект свернули. 4. 2011-2013 Был заведен на поглощенное предприятие генеральым директором, бился более 2-х лет, но т.к. новые собственники приобрели бизнес под обещание властей насытить контрактами, то они даже не удосужились просто проверить финансовое состояние по данным бухучета. Дал рост в первый год, и начал ставить вопрос о рефинансировании и поддержки роста, но тут оказалось не понимание. При этом снимали с меня прибыль через генподрядные (230 млн. р за 1,5 года), а поддержать рост отказывались, и даже не смогли обеспечить строительными контрактами. Результат печален..для них. Был вынужден известить собственников о процедуре банкротства, запустил ее и ушел, сейчас узнал, что собственники продали и всю остальную группу компаний т.к. даже выдергивая прибыль со структур не смогли удержать бизнес в возросшей конкурентной борьбе. Вообщем получил колосальный опыт, как нельзя идти на сделки МиА и управлять холдингами.